Trefis在9月21日发布的评论文章提出一个问题：特斯拉相对同行的领先优势是否值得投资者支付如此高的溢价。文章给出的核心判断是——领先是真的，但很窄，而且主要体现在利润率上。

从过去12个月的数据看，特斯拉营收增长11.8%，运营利润率为4.6%；通用汽车营收下降1.1%，运营利润率仅1.0%；Sunrun营收增速高达63.2%，为三者最快，但运营利润率只有2.7%。也就是说，在经营层面特斯拉确实领先，但领先幅度并不大。

估值与股价走势却呈现出另一番景象。特斯拉市盈率达到310倍，是三者中最高的；通用汽车为37.8倍，不过这一数字基于包含亏损季度的滚动盈利，与一个干净年度的可比性有限；Sunrun仅为5.1倍。过去12个月，通用汽车股价回报41.2%，特斯拉则下跌14.5%，却仍背负着组内最贵的估值倍数。文章由此指出，Sunrun的例子说明，单纯的增长在这个组别里并不能换来估值溢价。

那么，投资者为特斯拉支付310倍市盈率，买的是什么？文章认为，答案在汽车之外。

首先是软件。管理层表示，完全自动驾驶（FSD）是吸引客户进店看车的主要原因之一。2026年第二季度北美交付车辆中，约55%在交付时已启用FSD订阅。特斯拉已在多数市场取消买断选项，因此未来FSD收入的增长预计主要来自订阅。特斯拉下一代FSD软件的早期版本已在Robotaxi车队上运行，管理层称该车队已完成超过38万英里无人监督行驶，且未发生值得注意的事故，并预计车队每周行驶里程将继续以每周超过10%的速度增长。Cybercab已开始生产。

其次是Optimus人形机器人。管理层预期它将成为公司史上最大的产品，但同时警告，Optimus产能爬坡的早期阶段将平缓而漫长——每个部件都是新的，没有现成供应链，特斯拉需要自建供应链或自行制造零件。

这些投入的代价体现在资本开支上。管理层预计2026年资本开支将超过250亿美元，并预计2026年下半年资本开支进一步上升，同时正在安排可借款最多300亿美元的债务融资。过去12个月自由现金流仍为正，但2026年第二季度因资本开支较第一季度翻倍以上而转为负值。管理层还预计，以研发为主的运营费用在2026年及以后将继续增长，而这些费用会直接从特斯拉引以为傲的运营利润率中扣除。

文章因此强调，特斯拉的领先最终必须以运营利润来证明，而不是以行驶里程或造出的机器人数量来衡量。更近的一个检验来自监管层面：美国汽车安全监管机构NHTSA已要求特斯拉在9月30日前答复，其自动驾驶Cybercab的自我认证是否合规。

文章最后提醒，把一家公司与同行对比能让画面更清晰，但无论哪家公司胜出，它仍然只是一只个股。集中持仓往往是在无意中形成的，而非主动决策的结果。