Anthropic本周正式公开递交上市招股书。其早期投资方、硅谷老牌风投Menlo Ventures合伙人马特·墨菲在播客《The Peel》中复盘了这笔投资：2023年入局时，Anthropic没有产品、没有收入，估值却已超过40亿美元；此后他发起一只超过5亿美元的专项基金领投下一轮，而三家跟投的出资人按最近一轮估值计算，各自赚了超过10亿美元。
墨菲的履历让这场复盘多了一层参照。他亲历过1999年互联网泡沫，早年在凯鹏华盈时列席了谷歌从首轮投资到上市的全部董事会。他给出的对比是：谷歌从零做到1000亿美元收入用了19年，而Anthropic走完类似路程可能用不到三分之一的时间。原因在于这一轮技术从第一天起就面向所有消费者和企业开放，不像当年受制于宽带普及和硬件设备。
关于招股书，墨菲提醒外界不要被标题带偏。有报道称公司烧掉420亿美元，但他表示这很大程度是公认会计准则下的非现金调整，例如认股权证或可转债的账面核算，并非实际现金消耗。他认为真正反映基本面的是经营现金流、毛利率和增长率，并称Anthropic的经营现金流已经转正。按招股书披露，公司2026年上半年经营现金流为正39.3亿美元，2025全年为负26.4亿美元。
投资决策本身并不符合常规风投模型。墨菲回忆，40多亿美元的估值卡在早期基金和成长基金之间：早期基金嫌贵，成长基金嫌没有产品和收入。团队最终破例先参与C轮，目标是在下一轮争取领投。他给出的理由是三条共识——这是赛道内至少第二好的公司、模型评测成绩亮眼、市场足够大。产品上线时收入为零，据报道到当年年底收入已达约8500万美元，亚马逊和谷歌相继成为合作方，业务飞轮开始转动。
真正考验出现在专项基金募资阶段。Anthropic支持Menlo领投，但条件是不得向出资人分享任何财务信息。这意味着要请州养老基金等机构按180亿美元估值出钱，手里却只有几页公开产品介绍和前一年收入数字。墨菲称有30到45天他一直担心办不成，多家大型州养老基金明确表示看不到财务预测就无法负责任地出资，最终仍有三家参与。
访谈中，墨菲还比较了两类创始人：萨姆·奥特曼更像商业人物，促成大交易是他的超能力；达里奥·阿莫迪的超能力则是做出顶尖技术、招到顶尖研究员，很多最好的研究员只想为与自己相像的人工作。
对行业格局，他的判断偏冷峻。市场上新冒出来的70多家大模型实验室，很多在A轮融资10亿美元、B轮融资二三十亿美元，他认为这显然不会有好结局，未来会看到惊人的收购，也会看到地上砸出很多大坑。他同时反驳了开放权重模型将彻底替代基础模型的说法，认为消费者和企业最终要的是最好的产品，前沿智能值得付费。
Menlo自身的转身也是故事的一部分。墨菲称老牌机构掉队多因代际交接失败，Menlo把已做到10亿美元以上的基金主动收缩回4亿美元，重建早期投资团队，并在2022年底ChatGPT发布后决定全力押注AI。他还提到，如今无论基础设施还是应用，产品底层都有大量硬技术，传统软件时代成长起来的投资人技术储备已不够用。